¿Quantitative Easing o Unión Fiscal?

La semana pasada vimos dos intervenciones del BCE comprando deuda periférica para relajar las tensiones del mercado. En una primera intervención compró 100 millones de euros, y en una segunda intervención otros 900 millones. Esta semana ha vuelto a intervenir con la compra de más deuda. El resultado de estas intervenciones ha sido un contención leve y temporal de los diferenciales de España e Italia que siguen disparados y subiendo. Ya lo ha reconocido el propio BCE, que estas medidas ya no surgen tanto efecto como lo hacían anteriormente. Estas compras de deuda y barras libres de liquidez, coma la que efectuó Trichet para despedirse de su gestión al frente del BCE, no pasan de ser un Quantitative Easing, por lo que el mensaje del BCE a los gobiernos es que un QE no tendría nada más que una eficacia temporal y limitada, aunque esta fuese más duradera el resultado final sería el mismo tensiones en el mercado de deuda. El QE no funcionaría en Europa como lo hace en los EE.UU. o Inglaterra porque allí existe una unidad fiscal y monetaria, y en Europa no. Un QE en Europa no solo llegaría tarde, sino que además esta política no devolvería la disciplina fiscal a los gobiernos y puede que agravase los problemas de deuda de aquellos países muy endeudados que viesen en este mecanismo un alivio temporal a sus problemas actuales. 

La solución al problema de deuda es muy sencilla, ya la apuntamos hace mucho tiempo en este blog, luego fue confirmada por muchas opiniones de inversores reconocidos, y finalmente ayer por el mismísimo presidente permanente de UE, Van Rompuy: "Tenemos que dar un mensaje claro tanto a nuestros ciudadanos como a los mercados sobre la irreversibilidad del euro… Esto implicaría en algunas de estas áreas una cesión de soberanía a cambio de una unión monetaria más fuerte y estable". Es cierto que modificar los tratados lleva tiempo, pero bastaría un mandato claro y firme del Consejo que recoja el compromiso decidido de los países miembros del Euro de crear una unión fiscal para que todas las tensiones desaparezcan, es la solución más rápida y secilla y, además, es permanente. Como siempre hemos mantenido es más un problema de voluntad política que de naturaleza económica.

Anteriormente, Soros había dado una solución al problema de deuda que pasaría por hacer un truco, que sin ser contrario al mandato del BCE de no prestar directamente a los Gobiernos, pero que va contra su espíritu. Evitaría el QE al que se opone Alemania, y permitiría al BCE centrarse en papel de control de la inflación, al mismo tiempo que elimina los problemas de liquidez del sistema bancario (Es el sistema financiero y no los bancos centrales los que crean dinero). El FEFE se utilizaría para garantizar el sistema bancario, creando un prestamista de última instancia. Así, los bancos podrían comprar deuda pública y la podrían vender al BCE (a cambio de liquidez). Esto beneficiaría a los países con problemas y evitaría el mandato del BCE de no financiar directamente a los gobiernos. El propio Soros reconoció que era un truco: “Es un truco, pero un truco que iba a funcionar". A pesar de esta solución, Soros ha reconocido en reiteradas ocasiones la necesidad de una unificación fiscal.

El Último Defensor de Trichet

Trichet se va y muchos se alegrarán, entre ellos Edouard Carmignac, quien publicó una en algunos periódicos europeos en la que afirmaba que no le echaría de menos. Se le acusa sobre todo de arrogante, por no plegarse a las exigencias de los mercados, bajo las acusaciones de agravar la crisis con su política de tipos de interés, y de no tener una participación más activa en la crisis de deuda. Sinceramente, ninguna de estas acusaciones es justa. El mandato, el único mandato del BCE, es la estabilidad de precios, y este objetivo sobradamente lo ha cumplido con éxito. Cualquier otra acusación que se la haga al BCE por no fomentar el crecimiento, es por desconocimiento de los tratados de la UE, y las atribuciones otorgadas a la autoridad monetaria. Trichet no es un arrogante sino un europeista convencido, al que le duele ver lo que la irresponsabilidad de la clase política está haciendo con Europa, centrada en el interés partidista y cuyo alcance de miras que no va más allá de las próximas elecciones. Atrás quedaron los tiempos en que grandes líderes europeos impulsaban Europa pensando en el bien común y el largo plazo.


A diferencia de los EE.UU., la UE no es un único país formado bajo la estructura de un estado federal donde la soberanía reside en el pueblo, sino una confederación de 27 países que se reservan para ellos la soberanía, en la EU la soberanía NO reside en el pueblo sino en los estados representado en el Consejo, y donde solo algunos forman parte de la moneda común. Esta diferencia es sustancial, tan evidente como invisible para muchos, los estados no le atribuyeron al BCE capacidad para estimular el crecimiento, porque vieron en el BCE a un posible competidor, y no quisieron ceder soberanía a lo que consideraban una intromisión en los asuntos nacionales. El BCE, bajo la dirección de Trichet, ha cumplido con lo que se le ha ordenado que haga. No es justo acusarle de vigilar solo la inflación con su política de tipos y olvidarse del crecimiento, cuando el crecimiento es competencia reservada en exclusiva a los estados soberanos por decisión propia. Tampoco es justo acusarle de no comprar toda la Deuda Pública que los Gobiernos habrían deseado para estabilizar su deuda nacional. La autoridad monetaria tiene este tipo de intervenciones prohibidas en su mandato fundacional, y ha sido presionado y obligado a realizarlas. El objetivo de esta prohibición era conseguir que los Estados miembros de euro se responsabilizaran de su propia deuda, y evitar que los países derrochadores se aprovecharan de los países responsables, así como poner en riesgo la moneda común. Uno de los motivos por los que Suecia no entró en el euro, pese a cumplir con los criterios de convergencia, es porque no querían desarrollar una Ley de Autonomía de su banco central, requisito obligatorio para los países miembros euro y que por extensión alcanza al BCE. Tampoco es culpa suya que al fundar el euro no se haya previsto mecanismo sancionador para países con déficits excesivos, ni la posibilidad de expulsar a un Estado del euro por no cumplir con los criterios de convergencia, al ser considerada una ofensa hacia los países en su momento, y confiarlo todo a un acuerdo entre caballeros con mediante el PEC (Pacto de Estabilidad y Crecimiento).


Actualmente la solución a la crisis, de una forma definitiva y real, pasa por la creación de Eurobonos. Alemania se opone a ellos alegando que tienen un coste excesivo para ellos, pero también parte de los países que saldrían más beneficiados. La razón no es otra que los Eurobonos sería el primer paso hacia un Tesoro y un Ministro de Hacienda común, que requeriría modificar los tratados y ceder más soberanía con carácter definitivo a la UE. Este proceso supondría, en la práctica, el inicio de la unificación de Europa, pero mientras que todos quieren dinero barato y abundante, a Europa no la quiere nadie, de ahí el rechazo a los Eurobonos.

La Tragedia Griega; Penúltima Parte

La tragedia griega se acerca a su fin. El final será el que menos gusta, quiebra, pero y a pesar de que muchos analistas lo habían descartado poniendo sus esperanzas en los políticos y la Troika, esta siempre fue la única salida, salvo un acto altruista de los acreedores. Grecia no puede pagar, y no será así por la admisión por parte de la administración helena de que no alcanzará sus objetivos de déficit este año y el próximo pese a las duras medidas austeridad adoptadas, sino porque cada vez debe más, Grecia ha acumulado una deuda pública gigantesca, equivalente al 160% del PIB, e ingresa menos, Grecia lleva 4 años en recesión y 2012 no será diferente. Esta evidencia era clara y cristalina a la luz de la contabilidad nacional, cualquier otra cosa eran cantos de sirena. La pregunta sigue siendo la misma, ¿Cuándo? No la hemos cambiado.

Ahora, empezarán a escuchar que la quiebra griega ya está descontada por los mercados, no se lo crean. Hace poco más de una semana los mercados estaban un 11% abajo y solo por el hecho de que la Troika se reuniese y el parlamento alemán votara a favor de la ayuda a Grecia los mercados se dispararon. Si Grecia quiebra, al menos ese 11% de subida desaparecería, y entonces no se hablaba de una posible quita del 50%, se temía que pudiese pasar del 21% al 50%, ahora el 50% parece el mínimo. Hace unos días leí un artículo de SG sobre las posibilidades de una quiebra helena, mucho más realista que pensar que se puede salvar, y que pongo a continuación:

1. Participación de sector privado y quita, se ganaría tiempo hasta 2014 y Grecia tendría una oportunidad de salvarse, sin garantías de que lo consiga.
2. Grecia no cumple con las condiciones del déficit y el FMI, y la UE no le dan los tramos restantes del rescate. El PIB griego caería un 25% en un año, y podría abandonar el euro, el PIB de la UE podría caer un 5%.
3. El gobierno griego se declara en bancarrota. Descenso del PIB del 50% en Grecia, salida del euro, y caída más allá del 5% del PIB de la UE.

Tal vez ha llegado la hora de asumir la realidad, la opción primera es poco probable más cuando las perspectiva de crecimiento de todos los países de la UE empeoran. La opción dos cada día se perfila como más probable, pero si nos empeñamos en la seguir persiguiendo la 1 tal vez lleguemos a la 3. El proceso de deterjo de Grecia se parece a una burbuja, y las burbujas nunca se desinflan, se revientan o estallan, aunque como la esperanza es lo último que se pierde, casi siempre estallan.

George Soros entre sus recomendaciones para evitar una Segunda Gran Depresión señala una serie de medidas de urgencia que afectan a la banca, el cometido inmediato es establecer las garantías necesarias contra el contagio de un posible impago griego y que pondría al sector bajo la supervisión y control del BCE, para luego enumerar medidas de más profundidad como; la necesidad de dotar al FEEF de una mayor flexibilidad, segundo crear Eurobonos, y finalmente un Tesoro común con integración fiscal y reforma de los Tratados de la Unión. Este último tema sería muy polémico porque implicaría la cesión de soberanía nacional y en la practica la casi desaparición de los países para crear uno nuevo. Pero no hay otra solución verdadera, esa es la que desde este foro hemos comentado varias veces, que los eurobonos no son suficientes, el euro no es solo una moneda es el ser o no ser de Europa en el S.XXI. Curiosamente Soros centra más el discurso en Italia y España, para Grecia dice que “Estas medidas permitirían a Grecia impagar sin provocar una crisis global.”

¿Fondo a la Vista?

Es una posibilidad, pero no parece la más probable. Todavía nos quedan más sustos por ver con Grecia. Empeñarse en salvar Grecia es intentar salvar a la banca francesa y alemana sin reconocer el rescate. Grecia está quebrada y, aunque se apruebe el último tramo del plan de rescate, no van a cambiar las cosas. El último tramo del rescate solo servirá para retrasar lo inevitable. El país heleno lleva cuatro años en recesión, y solo consigue pagar sus facturas a base de deuda. Simplemente es insostenible; Grecia no conseguirá pagar ni hoy ni nunca. Si fuese una familia diríamos que cada vez se entrampan más y ganan menos.

¿Pero no habría sido más interesante haber admitido la quiebra de Grecia en su momento? De no haberse negado la realidad, los griegos habrían sufrido menos de lo que lo están haciendo ahora, los bancos podrían haberse recapitalizado sin mayores problemas, por aquel entonces se habían relajado los requisitos comunitarios y estaba permitido, y nos habríamos ahorrado 110.000 millones de euros, para un mismo desenlace. Aún así, el mayor problema no es el derroche de dinero de los contribuyentes, sino que el BCE ha perdido su independencia, convirtiéndose en un verdadero Hedge Fund especializado en Distressed Debt, todos los activos tóxicos los está acaparando el BCE. De tanto decir que el euro estaba en peligro, la ficción ha terminando por convertirse en realidad. Con un 2% del PIB de la Unión Europea, Grecia no era un peligro para el euro, el peligro es que ahora el BCE se haya contaminado con la deuda griega y por extensión de otros periféricos.


Los Eurobonos son parte de la solución, pero llegan demasiado tarde para Grecia, pero puede que sirvan para Italia y España. Llegan muy tarde porque la burocracia europea es demasiado lenta, y no puede responder con celeridad a cuestiones de urgencia. Aún así, los Eurobonos necesitarían de un Tesoro y un Ministro Europeo de finanzas con autonomía plena, y capacidad sancionadora para los países que no cumplan los criterios del PEC. En mi opinión, la capacidad sancionadora debería orientarse a suspender temporalmente el derecho de voto del país sancionado en la toma de decisiones del Consejo. ¿Por qué este tipo de sanción tan creativa? Primero porque las sanciones monetarias no sirven frente a problemas de déficit, ya que se le crearía más déficit que se taparía con más deuda, sería como apagar el fuego con gasolina. Segundo, porque otra solución como podría ser la expulsión del euro sería una solución final, ya que también se castigaría a los países que permanezcan en el euro con tensiones en los mercados de divisas y de deuda. Finalmente, porque al privarles de voto, pero no de voz, reduces su participación en la toma de decisiones a la de un mero oyente, sin capacidad de bloquear iniciativas contrarias a sus intereses pero con capacidad de proponer nuevas ideas que beneficien a la Unión pero, sobre todo, porque si algo aterra a un político es la pérdida de votos y de influencia. Es fácil de asumir que este castigo se trasladaría a su política interna, produciéndole un gran desgaste al partido gobernante, una enorme sangría de votos, y eventualmente su reemplazo del poder. Si esto es lo ideal, plantea serios problemas legislativos y enormes resistencias, requeriría ceder soberanía a la Unión, y según el Acta Fundacional, la soberanía cedida no puede ser retrocedida. Crear un Ministro Europeo de Finanzas es algo que rechina a los Estados miembros, porque en la práctica casi crearía un nuevo país. El problema es sobre todo político. Mientras tanto poco o nada ha cambiado respecto a los datos del anterior artículo, la desaceleración sigue acentuándose y la probabilidad de default griego también, pese a que entonces ya estaba en un 95%.


Mi comentario final se refiere al anuncio de los bancos centrales para inyectar liquidez en dólares a la banca europea. Esta decisión no deja de ser sorprendente, más después de que la Fed a través de Richard Fisher, presidente de la Fed de Dallas, reconociese que el Quantitative Easing había sido un error. Los mercados han celebrado esta noticia, como siempre que se les da dinero gratis, pero como ya se ha comprobado con todas las medidas extraordinarias de inyectar dinero en una economía casi en recesión, con el consumo por los suelos, la desconfianza desatada, y las entidades financieras con problemas de liquidez por cerrarse el interbancario, este dinero no llega a la economía real, sino que se lo quedan las entidades para sanear sus balances invirtiendo en deuda pública que ofrece un diferencial muy amplio sobre el tipo al que lo toman, o a los departamentos de Trading. El efecto es doblemente pernicioso a largo plazo, se incrementa la burbuja de deuda pública, y se incrementa el precio de las materias primas, el único activo seguro en momentos de incertidumbre y desconfianza porque es el único activo que siempre valdrá algo. Lo malo de un incremento de precios en las Commodities es que generan inflación de costes, el incremento afecta al sistema productivo y destruye renta nacional y empleo, a diferencia de la inflación de consumo en que el incremento de los precios genera renta y empleo a corto plazo, aunque se compense a largo plazo. Todo esto sin tener en cuenta que el crecimiento de los emergentes presiona al alza sus precios.

¿Evitará Grecia el Default?

Todo apunta a que la tragedia griega no tendrá un final feliz, tan solo un milagro o un acto muy altruista de sus acreedores evitarían tal desenlace. Ni la evolución de su economía, ni la evolución de la economía internacional juegan a su favor, Grecia depende de ayudas exteriores y de la buena voluntad de sus acreedores.

El principal escollo está en la severa recesión que sufre Grecia como consecuencia de las medidas de ajuste adoptadas. Durante el segundo trimestre, la economía griega experimentó una contracción del 7,3% respecto al mismo periodo de 2010, cuatro décimas más de lo previsto, y ya son cinco trimestres consecutivos en negativo, mucho peor si se ve en perspectiva que acumularía en negativo diez de los últimos once trimestres. Ante este panorama, en el mercado de los CDS el coste de asegurar la deuda griega no para de subir y ya alcanza los 3727, lo que implica una probabilidad de quiebra griega del 94%. Desde hace días que los bonos con vencimientos a 2 y 10 años ofrecen un interés por encima del 50% y del 20%, la prima de riesgo se sitúa en el entorno de los 1,800 puntos básicos, y la negociación del papel heleno no encuentra inversores (la cifra de negociación en Agosto del 2011 fue de 45 millones de euros, frente a los 30.760 millones de euros negociados en Agosto del 2009).


El entorno internacional también se deteriora, muchos indicadores apuntan a una segunda recesión global. Cada vez son más las voces y organismos internacionales que nos avisan de su llegada, como el FMI o Roubini. Lo cual tendría un efecto arrastre que perjudicaría a cualquier acción de revitalizar la maltrecha economía griega. El apoyo de la Troika ha comenzado a resquebrajarse. El FMI no está contento con el ritmo de las reformas de Grecia, que encuentra una fuerte oposición en la calle y el parlamento, y no está alcanzando los objetivos del plan de rescate, por lo que se han suspendido las inspecciones hasta el 14 de Septiembre, y amenaza con no liberar el siguiente tramo del plan de rescate. Alemania ya empieza a considerar la posibilidad de quiebra griega (prepara líneas de crédito para Italia y España y está elaborando planes para recapitalizar a sus bancos), mientras que Angela Merkel se encuentra cada vez más aislada en su defensa de Grecia. Tampoco fue un acierto el acuerdo de Grecia con Finlandia para aportar garantías adicionales por su participación en el rescate, que ha causado ampollas entre otros estados que se sienten perjudicados y que también reclaman garantías, que Grecia no podría aportar. En el seno del BCE las diferencias internas sobre los programas de compra de deuda periférica se saldaron con la dimisión de Stark, contrario a estos programas. Anteriormente, habíamos visto a Trichet perder los nervios al ser preguntado por la independencia de la institución, y sobre si el BCE se había convertido en un banco malo (aquel dedicado a adquirir activos tóxicos), en clara referencia a la deuda periférica. Actualmente el BCE se encuentra adquiriendo deuda de España e Italia para mantener su precio por debajo del de mercado y adquiriendo deuda Griega como colateral independientemente del rating que le otorguen las agencias.


La negociación con los inversores para renovar voluntariamente los 135.000 millones de euros de deuda pública se complica por momentos. Grecia dijo a finales de agosto que no llevaría a cabo el canje de deuda si la participación no alcanzaba el 90%, que debía haberse llevado a cabo este pasado Viernes, pero no se ha informado todavía de ningún acuerdo ni ningún porcentaje, y las pretensiones se han rebajado a considerar un 70% como un éxito.


Así, salvo sorpresa mayúscula, la pregunta no es si quebrará Grecia, sino cuándo. Para el RBS la quiebra de Grecia es segura en Diciembre. A diferencia de otros analistas, RBS no cree que sea inminente, ya que las autoridades Griegas todavía tienen más promesas por hacer y se resistirán a reconocer la situación hasta que no sea claramente evidente; la esperanza es lo último que se pierde.

Como Replicar Posiciones Cortas de Bolsa con Futuros

Lo primero que debemos decir al respecto es que la operativa de ventas en corto NO está prohibida. La operativa de ventas en corto tan solo está prohibida en el mercado de acciones. La operativa de en el mercado de futuros no sería posible sin permitir las posiciones cortas, incluso la venta en corto al descubierto. MEFF ofrece un mercado de futuros sobre acciones europeas y españolas.

Aquí hemos mencionado algunos conceptos importantes; Futuros, Ventas en corto descubiertas (“Naked short selling” en ingles), y por omisión Ventas en cortos cubiertas, que vamos a aclarar:

1. Futuro es un contrato que OBLIGA a las partes a realizar una transacción (Comprar el subyacente al comprador del futuro, y entregar el subyacente al vendedor del futuro) en una fecha concreta (el vencimiento). En un mercado organizado con contratos estandarizados los compradores y vendedores son fácilmente intercambiables y frecuentemente sustituidos por otros, no siendo esto posible con facilidad en un mercado OTC donde los contratos se hacen a medida.
2. Ventas en corto cubierta: El vendedor del contrato de futuro tiene el subyacente en cartera. Esta posición suele ser tomada por los “Hedgers”, aquellos que buscan cubrir posiciones antes posibles pérdidas de valor del subyacente. Afecta al cálculo de garantías, pero no a la operativa.
3. Ventas en corto descubiertas: El vendedor del contrato de futuro no tiene el subyacente en cartera. Esta posición suele ser tomada por los especuladores, que lejos de cualquier consideración despectiva, son bienvenidos muy necesarios en el mercado de futuros al ser los que le dan liquidez al mercado, en un mercado de futuros desarrollado entre el 85% y el 95% de las posiciones son especulativas. Afecta al cálculo de garantías, pero no a la operativa.

Como consecuencia de esta breve explicación ha salido el concepto Subyacente y Garantías:

1. Subyacente: El objeto del contrato, en un contrato de acciones de MEFF el subyacente suele ser de 100 acciones.
2. Garantías: Es el precio del contrato de futuros, la liquidación diaria de pérdidas y ganancias hacen que el saldo de la cuenta varíe todos los días por lo que existen dos tipos de garantías:

• Garantía de apertura: Lo que debes depositar para poder operar.
• Garantía de mantenimiento: Cuando las pérdidas en tu posición caen por debajo de una cantidad tienes que reponer la cuantía de la cuenta a la garantía de mantenimiento o liquidar la posición.

A continuación se explica como operar en cortos en el mercado de futuros sobre acciones de MEFF, replicando una posición corta en la Bolsa:

Normalmente el broker te dirá las garantías que exige por contrato, que representan un porcentaje del valor del contrato (VAR), por lo que los futuros son un instrumento apalancado, es decir amplifican las pérdidas o beneficios de la operativa. Consecuentemente, la forma correcta de replicar una posición de bolsa con futuros es desapalacándose. Como desapalancarse se entiende mejor con un ejemplo:

La operativa correcta (tanto para cortos como para largos):

Invertisión en Bolsa: 5000 EUR en BBVA

Cotización en BBVA: 5 EUR x Acc.

Acciones de BBVA: 5000 EUR / 5 EUR x Acc. = 1000 Acc.

Subyacente futuro BBVA = 100 acc. BBVA

Posición en futuros = 1000 Acc BBVA (equivalente en Bolsa) / 100 Acc. x Futuro = 10 Futuros.

Suponiendo que las garantías fuesen de 50 EUR por Futuro invertiría 500 EUR en futuros y, teóricamente, el resto en liquidez remunerada (REPOS)

La operativa incorrecta:

Suponiendo que las garantías fuesen de 50 EUR por Futuro.

Inversión = 5000 EUR / 50 EUR x Futuro = 100 Futuros.

Con esta operativa nos arriesgamos a que nuestro broker nos llame inmediatamente para incrementar garantías (margin call) si el mercado se mueve en nuestra contra.

Como consideración adicional, los contratos de futuro expiran en el vencimiento, por lo que si se quiere seguir manteniendo la posición habría que hace un “roll over”, es decir, deshacer la posición actual en el día del vencimiento, y crear (rotar) al vencimiento siguiente.

Otra consideración importante es que mientras que en las ventas en corto se pagan intereses por el préstamo de las acciones en las posiciones en efectivo, en las ventas en corto en posiciones en futuros se reciben intereses por las garantías.

¿Por qué no se Emprende en España?

¿Cuántas veces han visto en la prensa la llamada a emprender? ¿Cuántas veces han escuchado a políticos de uno y otro lado decir que la salida a la crisis esta en los emprendedores? ¿Y cuántas veces han escuchado que en España falta cultura de emprendimiento cómo en los países sajones? Seguramente muchas veces, y no les falta razón, pero ni esos razonamientos, ni esas afirmaciones responden a la pregunta de por qué no se emprende en España. Empecemos por un análisis de los riesgos:  

1- La esperanza de vida de un nuevo negocio no llega a los 5 años.

2- La mayoría, el 95%, de las empresas que cierran lo hacen en sus tres primeros años de vida.

3- Una nueva empresa difícilmente accederá a financiación si se constituye con el capital mínimo legal de un SA o SL, los bancos si les dan financiación le pedirán que lo garantice con su patrimonio personal e incluso exigirá el de familiares que lo avalen.

4- El Estado está canibalizando el ahorro disponible, y este no llega a empresas y familias, y cuando llega es a tipos desproporcionados.

5- El capital riesgo en España ni es capital, ni quiere riesgo, es decir, la vía de financiación alternativa no existe; los emprendedores necesitan de Venture Capital que invierta en Start Ups, y lo que encuentran es Private Equity que quiere invertir en Buy Outs, salvo que tengas terrenos para invertir montar granjas eólicas, y que se mantenga la seguridad jurídica de precios mínimos garantizados y compra asegurada de la energía, que entonces te financian el 95% con un Project Finance, ya que el Estado garantiza el retorno.

6- Y por si fuese poco el FMI dice que una vuelta a la recesión es inminente. Continuemos por el apoyo institucional, o la respuesta del Estado para fomentar el espíritu emprendedor es: 1- Ampliar el número de funcionarios.

2- Competir con empresas y familias por la financiación privada.

3- Aumentar el periodo medio de pago de las facturas de la administración.

4- Adelantar el cobro del IVA.

5- Exigir impuestos por actividad no ligados a flujos de caja.

6- Despilfarrar miles de millones de euros en apoyar sectores zombis (Plan E) en vez de a los emprendedores, o al menos haber permitido que los ayuntamientos hubiesen pagado sus deudas y así evitar que empresas viables cerrasen porque sus deudores no les han pagado.

7- Adelantar la fijación del tipo definitivo de autónomos a los 45 años.

8- Impedir que se produzca el ajuste inmobiliario, fundamental para España.

9- Discriminar a los autónomos frente a los trabajadores por cuenta ajena en la Seguridad Social.

En definitiva, en España no se apoya a los emprendedores, se les penaliza. Hay que cambiar la mentalidad, sí, pero empezando por la administración y seguido por el sistema financiero.

¿Qué es lo que piden los autónomos? 1- Acceso a la financiación.

2- Que es les paguen las facturas en tiempo prudencial.

3- Vincular impuestos a flujos de caja.

4- Equiparación a los trabajadores por cuenta ajena en el régimen de la seguridad social.

A lo que yo añadiría opimizar el gasto público. Mucho se ha hablado últimamente sobre el Keynesianismo, y mucha desinformación a favor y en contra se ha dado. Lo que se lee en la prensa diaria sobre Keynes es una simplificación excesiva del lenguaje de los economistas, según la cual el Estado debería de aumentar el gasto en épocas de crisis para impulsar su recuperación económica. Lo que esto es una mala traducción del lenguaje económico al lenguaje coloquial. Simplificando mucho, las familias consumen, el Estado gasta, y las empresas invierten, pero en realidad son expresiones de conveniencia y todos los actores consumen e invierten en distinta medida. El Estado también invierte, y el aumento del gasto debería destinarse a la inversión productiva, es decir, a la inversión. ¿Qué es lo que se ha hecho en España? Se ha aumentado el gasto dedicado a financiar el consumo (Plan E, ayudas a la adquisición de automóviles, y ayudas a la adquisición de inmuebles).
Ahora toca reducir el déficit y la deuda, y la solución adoptada aumentar los impuestos y cortar inversiones drenando recursos de la economía, en vez de reducir gasto corriente. No todas las inversiones son productivas, la democracia tiende a rentabilizar en votos las inversiones en obra pública sean productivas o no. Hay que saber discriminar que inversiones realizar; no es lo mismo un AVE Madrid-Barcelona o Madrid-Valencia, que uno Albacete-Toledo o incluso Madrid-Valladolid, así como no lo es una T-4 un aeropuerto de Ciudad Real. Evitar despilfarros, podría destinarse a invertir donde la inversión privada no lo hace por riesgos excesivos o elevadas inversiones. Aquí es dónde el Estado podría mostrar un apoyo de verdad a los emprendedores, ocupando el espacio de un Ventunre Capital inexistente en España. El Estado podría ocupar el papel que el Venture Capital no ocupa, ayudando a crear empresas con el potencial de crear muchos puestos de trabajo, a pesar de tener un riesgo elevado de fracaso, en lugar de financiar a empresas que pese a las ayudas reducen en 70% su plantilla. Dicho de otra, que habría sido más conveniente, salvar a constructoras o haberle dado la oportunidad las empresas líderes del mañana; en su tiempo Apple recibió el apoyo del Venture Capital, aunque generalizando no se puede entender el desarrollo de Silicon Valley sin su contribución. En perspectiva, ¿Qué inversión es más rentable para usted?

Promesas Frente a Realidades

¿Será suficiente la promesa de estudiar un posible QE3 para cambiar la tendencia actual? De momento parece que sí; la semana pasada fue una fiesta a la espera de un anuncio de la Fed de un QE3, que finalmente no se produjo. La decepción se convirtió en fuertes caídas que fueron rápidamente remontas tras el mensaje tranquilizador de Bernanke de que se estudiarían posibles medidas en septiembre, lo que se interpretó como que habrá un QE3. La fiesta en ausencia de datos macro relevantes también se prolongo durante la jornada del lunes.


Hoy se ha conocido uno de los datos más importantes de publicación mensual; la confianza del consumidor por la Conference Board. Según este indicador, en agosto, el índice de confianza del consumidor estadounidense ha retrocedido hasta los 44,5 puntos desde los 59,2 puntos registrados en julio (dato revisado a la baja desde los 59,5 puntos) Con ello, el pesimismo de los consumidores de EEUU aumenta de nuevo, siendo esta la primera vez que el indicador se sitúa por debajo de 50 desde octubre de 2010, además es la lectura más baja desde el abril de 2009.


El viernes, fue la callada de Bernanke, dejando que el mercado crea que habrá un QE3, lo que provocó la reacción frente a unos datos de crecimiento muy malos y que ponen a los EE.UU. al borde de la recesión. Según la segunda publicación preliminar (datos ajustados estacionalmente) del Bureau of Economic Analysis (Departamento de Comercio) de los EE.UU., el Producto Interior Bruto, en el segundo trimestre del año 2011, ha aumentado un 1% (tasa anualizada), lo que ha resultado ligeramente inferior a las expectativas de los analistas y a la publicación preliminar.


El dato del PIB americano viene antecedido por el indicador de la Fed de Filadelfia, que mide la actividad industrial del distrito industrial más importante de los EE.UU. Este indicador se situó en el mes de agosto en 30,7 puntos negativos, si bien los analistas esperaban dos puntos positivos, indicando recesión.


Tampoco fue bueno el otro indicador de confianza, el que realiza la Universidad de Michigan. Según la publicación final, en el mes de agosto la confianza del consumidor americano se sitúa en los 55,7 puntos, lo que supone un retroceso de 8 puntos con respecto a julio. Además, los consumidores piensan que, a corto plazo, la inflación de los precios será mayor (3,5%) pese a que en la publicación preliminar se estimo que permanecería constante en el 3,4%.


Las medidas que pueda proponer Bernanke en septiembre son todo un misterio. La inflación no esta motivada por el consumo, sino por un encarecimiento de los precios de producción. Con una materias primas que cotizan en dólares, el debilitamiento del dólar tiende a aumentar el precio de las mismas. Bernanke es consciente de ello, por eso no anunció ninguna medida en la anterior comparecencia. El consumo está deprimido, y la confianza del consumidor indica que se contraerá más, y la inflación y el desempleo son elevados. Más Quantitative Easing posiblemente no tenga efectos sobre la economía y empeore la inflación, perjudicando al sector exterior que se ha convertido últimamente en el motor del crecimiento estadounidense.


Mientras tanto, el mercado quiere creer en un QE3 porque será bueno para él, que lo sea para la economía es otra historia. Si el QE1 podemos considerarlo un éxito, pese a errar en su objetivo principal de llevar el crédito a familias y empresas. No se puede decir lo mismo del QE2, que fue muy discutido y criticado. Sus beneficios se consideraron insuficientes frente a los riesgos latentes y su coste, más que considerarlo un éxito, no se le puede considerar un fracaso. La utilidad e idoneidad de un QE3 es más que discutible en el seno de una Fed dividida. Otros ejemplos, caso de la década perdida del Japón (ya cerca de dos décadas), nos muestran que la política cuantitativa tiene un límite y que una vez superado no surge ningún efecto. De lo que se trata es de evitar cometer los mismos errores de Japón. ¿Recuerdan? Burbuja bursátil, burbuja inmobiliaria, reducción de tipos, expansión del gasto, política cuantitativa... Esto otoño promete ser movido.

EE.UU.: ¿Más Estímulos u Otra Forma de Hacer Política?

La política del dinero gratis e ilimitado para solucionar los problemas no es política económica seria, sino operaciones de maquillaje a corto plazo para tapar los problemas, calmar a los mercados, y para ganar tiempo. Los mercados son egoístas por naturaleza, y es bueno que lo sean, para que sean de utilidad a la sociedad. Entre sus funciones, está la de velar por la buena gestión económica de las empresas y de los estados y anticipar los problemas, y esto es así porque se juegan sus inversiones. Las funciones de un gobernante, sea el presidente de un país o de un banco central, son las de gobernar para la sociedad que tiene unos intereses distintos a los mercados y a más largo plazo, no debe gobernar de espaldas a estos, ya que muchas veces les avisan de riesgos latentes, pero tampoco deben gobernar para estos. Despojar a los mercados de sus funciones, someterse a su dictadura, y anteponer los intereses de estos a los de la sociedad no es la función de un buen gobernante. La debilidad y falta de liderazgo en distintos países han conducido a esta última situación.

En los últimos días, los mercados han estado muy expectantes ante la intervención de Bernanke especulando una nueva relajación cuantitativa (QE3) , y Obama ha anunciado un nuevo programa fiscal, que desvelará en Septiembre, para alejar el fantasma de la recesión. ¿Servirán de algo estas medidas? Si estudiamos el pasado podemos comprobar que el “Quantitative Easing” ha servido sobre todo para generar efecto riqueza al subir el precio de las acciones, y que los bancos generen grandes beneficios a través de sus departamentos de Trading, pero este dinero no se ha dirigido a facilitar créditos a empresas y familias como era su objetivo. Podemos calificar esta actuación como de éxito relativo y limitado alcance, que permitió impulsar a la economía americana, porque los bancos limpiaron las pérdidas de sus balances, y las enormes cantidades de liquidez apoyaron al sector exterior al debilitar al dólar. No obstante, fracasó en su objetivo principal; llevar el crédito a la economía real. Este fracaso se debe en parte porque la empresas que necesitaban créditos habían empeorado sus ratings y se les negaban, en parte porque las familias y empresas que podían acceder a estos créditos no los necesitaban y se encontraba en proceso de desapalancamiento financiero, y en parte porque los bancos lo usaron para reconstruir sus balances. En cuanto a las medidas fiscales adoptadas por Obama han servido para disminuir el desempleo de 10% al 9,1%, muy lejos del 6,5% prometido para el día de hoy. Sin embargo, sus medidas han servido para elevar la deuda de los EE.UU. por encima de los 14,3 billones de dólares y necesitar pedir una elevación del techo de gasto, para aumentar el gasto público en un 41% o 1,1 billones de dólares desde el 2007, y gestionar déficits por encima del 10% del PIB, y con todo ello la inversión se encuentra un 9% por debajo de los niveles del 2008. La capacidad de estímulos tanto fiscales como monetarios de EE.UU. es limitada, con una deuda en niveles record, con el mercado inundado de efectivo, y con tipos de interés entre el 0% y 0,25% no quedan muchas medidas tradicionales que tomar.


Eliminada por Bernanke la posibilidad de recompra de deuda, solo puede bajar los tipos al 0% o buscar soluciones imaginativas que deja para Septiembre, ya que un hipotético QE3 correría el riesgo de desatar enormes tensiones inflacionistas con dudosa eficacia en la economía real. Tal vez sean esas las soluciones imaginativas, retrasar el anuncio de las soluciones, porque la sugerencia de que tiene soluciones estimula la confianza del mercado y provoca alzas a corto plazo por no cerrar la puerta del todo. Por el contrario, desde el punto de vista fiscal un excesivo aumento de la deuda puede llevar a la pérdida de confianza en la divisa americana, y a altísimas tasas de inflación, y como consecuencia, a serios problemas de financiación que podrían desencadenar una crisis de deuda a la europea. Por eso para Roubini una vuelta a la recesión tiene una probabilidad superior al 50%, aunque su receta para evitarla no deja de ser sorprendente más estímulos fiscales y monetarios a corto plazo y austeridad a largo plazo.


En este blog nunca nos creímos la recuperación en V que fue por la que apostaron una mayoría aplastante de la los analistas. Descartamos la L, pero nos quedamos con la √, sin descartar la W, el tiempo nos ha dado la razón. Aplicamos más la lógica, el sentido común, y el conocer los mecanismos de trasmisión, que los modelos matemáticos. Creíamos que los estímulos estaban generando una solución artificial, y que debería haberse actuado racionalizando el gasto, dirigiéndolo a la inversión productiva en vez de a financiar el consumo, y volviendo a la ortodoxia monetaria, y seguimos pensando lo mismo, hay que darle la oportunidad a otra forma de hacer política.

Análisis Tecnico de S&P 500 al 19-AGO-2011

Hace un par de semanas hicimos un análisis técnico del índice S&P 500, con proyecciones y objetivos claros y cuantificados de trading que se cumplieron con precisión milimétrica. No somos adivinos, simplemente sabemos leer los mercados y deducir los escenarios más probable a partir de los datos disponibles. Como aclaración, para analizar un mercado en la actualidad hay que tener en mente la influencia de los sistemas automáticos de trading. Estos sistemas no entienden de fundamentales, es decir, les da igual si un valor está caro o barato, solo analizan precios y realizan proyecciones, son capaces de procesar órdenes en milisegundos, y representan el 60% de la negociación en Wall Street. La enorme liquidez inyectada en le sistema por Bernanke no ha hecho sino aumentar la influencia del trading sistemático. Esta se ha destinado al trading cuantitativo basado en el momentum. Normalmente, la liquidez suele reducir la volatilidad en los mercados, pero el exceso la aumenta cuando se destina a posiciones de trading a muy corto. Si hubo un momento en que esta volatilidad favorecía a los mercados, ahora los perjudica.



¿Qué es lo que ven los sistemas automáticos de trading? Lo primero que ven estos sistemas es que las medias móviles de las 200 y las 50 últimas sesiones se han cruzado, este es un sencillo sistema de ecuaciones que puede programarse. Esto pone a la gran mayoría de estos sistemas en modo bajista, no en vano este cruce se conoce como el cruce de la muerte, por su gran connotación destructiva. Segundo el recuento de ondas de Elliott es de manual, con una onda 5 terminando con un HCH, en el que una onda correctiva A limpia forma parte el comienzo del primer segundo hombro, al que no hay que aplicarle ningún filtro ni criterio de flexibilidad ya que nunca, ni siguiera en intradiario sobrepasa el máximo marcado por la cabeza. Ahora es cuando empiezan los problemas, la probabilidad de que se produzca un gato muerto si se pierden los mínimos del jueves en 1100 puntos es alta. Si los gobiernos no se hubiesen empeñado en prohibir los cortos provocando un rebote artificial, posiblemente estaríamos cerca del suelo y al final del desarrollo de una onda C. Pero al introducir elementos de distorsión han provocado un rebote sobredimensionado cuyo máximo podría ser interpretado por estos sistemas como el final de una onda correctiva B, en caso de perderse el mínimo de la sesión del jueves en 1100 puntos. La diferencia para los sistemas de trading es que ahora estaríamos en pleno desarrollo y no al final de una onda C, la cual debería de enviar a las cotizaciones a la zona del soporte clave comprendida entre los 1030 – 1016 puntos, que además coincide con el mínimo de la onda 4, y que no debe perderse bajo ningún concepto para que el mercado sea correctivo y no se transforme en bajista primario. Esta pauta es válida mientras no se supere en máximo anterior y generalmente, anunque no necesariamente, la pérdida de los mínimos da un corto periodo de tiempo. Hasta aquí el análisis.



Ahora voy a explicar que es lo que pasaría en caso de perderse el soporte clave y el mercado se transforme en bajista primario. Habría que cambiar el recuento de ondas, y los máximos de julio serían el final de una onda B y el comienzo de una onda C de un ciclo superior, que si es debilitada se pararía entre los 900 y 800 puntos, normal entre estos y el mínimo del 2009, y si es fuerte perforaría los mínimos del 2009.