Confirmada La Desaceleración Estadounidense

Por si a alguien le quedaba alguna duda, hasta el mismo Bernanke ha confirmado los síntomas de desaceleración de la principal economía, en una conferencia ante los jefes de los bancos centrales en Jackson Hole (Wyoming), aunque predijo que unas condiciones más favorables durante 2011. A Bernanke se le han sumado también el consenso de analista que ante tantas revisiones a la baja de los datos del PIB para el presente curso, han perdido su sesgo alcista.

	Dato	Previsión
2T Revisado	1,60	1,40
2T Avance	2,40	2,60
1T Final	2,70	3,00
1T Revisado	3,00	3,40
1T Avance	3,20	3,30
4T Final	5,60	5,90
4T Revisado	5,90	5,70
4T Avance	5,70	4,70
3T Final	2,20	2,80
3T Revisado	2,80	2,80
3T Avance	3,50	3,20

Anteriormente, los mercados de bonos ya estaban descontando esta posibilidad, y más aún la de que se produzca una doble recesión, así se ha vuelto a producir una “vuelta a la calidad” y se demandan bonos gubernamentales a pesar de su baja rentabilidad. La rentabilidad en mercado de estos bonos ha caído durante Agosto hasta niveles próximos al 2,5%. Históricamente, estos niveles han anticipado una recesión económica. Para David Rosenberg, antiguo economista jefe de Merril Lynch, la probabilidad de que la economía de EEUU caiga en una doble recesión es superior al 50%, y ve posible que los bonos vuelvan a probar los mínimos de rentabilidad que se produjeron después de la quiebra de Lehman, incluso de que se rompan.

La Salud De La Economía Norteamérica.

Para aquellos que han leído este blog de vez en cuando, recordarán que desde aquí nunca se compró la vuelta en V, ni el optimismo como la receta para salir de crisis, sino que se veía la W como una posibilidad real, sin descartar a la U ni a la √. Simplemente porque de una crisis tan grande no se sale solo con desear salir, y pensando que podemos. Poco ha cambiado desde que la gran mayoría de los analistas apostaba por la vuelta en V a la situación actual. Las mismas razones, que invitaban pensar en la debilidad de la recuperación entonces, son las que se citan ahora.

1. La debilidad del mercado laboral: El mercado laboral estadounidense nunca ha llegado a recuperarse del golpe sufrido por esta crisis. Con tasas de desempleo cercanas al 10%, se ha visto como síntoma de recuperación que nunca se superase esta barrera. Los hechos nos han confirmado y existe un gran número de trabajadores desanimados que no están inscritos como demandantes de empleo, porque piensan que no lo van a encontrar. Cada vez que parece reactivarse el mercado laboral, estos trabajadores vuelven a inscribirse elevando de nuevo la tasa de desempleo. No sería desencaminado pensar que el desempleo real se encontrase por encima del 10%.
2. El límite de la política fiscal: Gran parte de la recuperación norteamericana dependía de los planes de estímulo. Estos planes no eran sostenibles a largo plazo debido a la gran deuda acumulada por los EE.UU., y tarde o temprano tenían que llegar a su fin. Algo que Bernanke destacó en numerosas ocasiones. El efecto más evidente de la desaparición de los estímulos se da en la caída de la demanda de bienes duraderos, especialmente en la de vivienda, con el freno que ello supone a la economía.
3. La desaparición de la política monetaria: Con unos tipos de intervención próximos al 0%, la Fed se ha quedado margen de maniobra para hacer frente a una recaída en la recesión. Imprimir más dinero no sería la solución, porque dinero ya hay, lo que no hay es confianza.

A esta serie de grades problemas se le han unido otros, algunos esperados, otros inesperados, y otros consecuencia de los mismos.

1. Aunque ahora no sea la preocupación principal, eventualmente EE.UU. tendrá que diseñar una estrategia de salida de la trampa de la liquidez, que podría devolverle a la recesión o al estancamiento. Como numerosos economistas han reconocido elevar los tipos demasiado pronto podría ser fatal, pero hacerlo demasiado tarde podría ser peor. Estar demasiado tiempo en la trampa de la liquidez podría tener efectos tan nocivos como que la economía cree dependencia de los mismos con lo que sería muy difícil elevarlos sin causarla serios daños. Lo que nos lleva de vuelta al problema de la deuda.
2. El fortalecimiento del dólar, que daña a las exportaciones estadounidenses.
3. La falta de colaboración internacional que deja una vez más a los EE.UU. y a sus ciudadanos como responsables de tirar del consumo mundial, aunque esto sea a consta de endeudarse más; China que tiene tantas virtudes a la hora de ahorrar, como las que le faltan a la hora de consumir, y Europa se encuentra inmersa en sus propios problemas.
4. La escalada de precios de las Commodities. Petróleo y metales industriales han doblado sus precios desde mínimos de la crisis, y China está realizando numerosas inversiones en África para asegurarse un acceso privilegiado a las mismas.

En resumen, poco o nada ha cambiado desde entonces; los mismos problemas principales siguen sin resolverse, ni tan optimistas entonces, ni tan pesimistas ahora. Por lo tanto, la probabilidad de una doble recesión sigue siendo la misma de antes, lo que parece claro es que la vuelta en V está más lejana.

Análisis Técnico del Oro al 16-JUL-2010

Desde el punto de vista técnico, nada invita a pensar que la tendencia alcista del oro se haya acabado a pesar de los altos niveles alcanzados recientemente por encima de los 1250 USD por onza. Como se puede apreciar en el gráfico, el oro se mantiene dentro de un canal alcista desde finales del 2008 que ha respetado sin ni siquiera penetraciones intradiarias. Es de espera que dada la proximidad de la directriz alcista del canal las cotizaciones busquen apoyo en la misma antes de retomar un nuevo impulso. Frente a este nuevo impulso es difícil precisar objetivos, ya que la única resistencia significativa son sus máximos anteriores en 1266,2 USD/Oz. En caso de perder el canal las cotizaciones encontrarían una amplia zona de soporte a largo plazo que pivota sobre los 1030 USD/oz. y que se extendería desde los 1070 hasta los 990 USD/Oz.

A corto plazo, la estructura alcista se ha desarrollado a partir de HCH de continuación, cuyo objetivo ya se ha alcanzado. Su correspondiente pull-back, y la línea clavicular han ido creando una estructura con numerosos soportes que debería de sujetar a las cotizaciones en caso de corrección, el más significativo se encontraría en los 1050 USD/oz., muy cerca del retroceso del 38,2% de Fibonacci. En los últimos tiempos, el oro ha reflejado un comportamiento muy técnico. Como se puede observar, los retrocesos de Fibonacci del 38,2%, 50%, y 61,8% casi coinciden perfectamente con la estructura del HCH de continuación que llevó a la cotización a sus máximos históricos. También podemos observar que la corrección actual que ha llevado a las cotizaciones al retroceso del 38,2% se desarrolla a partir de un doble techo, cuyo objetivo de caída coincidía con este nivel.

En caso de producirse la ruptura del canal, es de esperar que esta se cruce con el la directriz del canal por encima de los 1200 USD/oz., ya que la está muy cerca de niveles de sobreventa, y se debería de tener en cuenta la evolución temporal de los precios. Teniendo en cuenta la amplitud del canal de 220 USD/oz., y los soportes a largo plazo, los precios no deberían de caer por debajo de los 990 USD en el peor de los escenarios.

Principales Estadísticas de los EE.UU.

Actividad y Producción:


Avance de Ventas Minoristas (Advanced Retail Sales AKA Retail Sales AKA Advance Monthly Sales for Retail and Food Services):


Fuente: US Census Bureau
Fecha y Hora: 8:30 (EST); mensual, a mediados de mes (aproximadamente dos semanas después del mes al que hace referencia).
Publicación: http://www.census.gov/cgi-bin/briefroom/BriefRm
Calendario: http://www.census.gov/cgi-bin/briefroom/BriefRm (Next Release)
Notas: Revisiones significativas del dato anterior en cada publicación. También es importante las ventas minoristas sin automoviles, y las ventas minoristas sin automoviles ni combustible.


Encuesta Fed de Nueva York (New York Fed Survey AKA Empire State Survey):


Fuente: Federal Reserve Bank of New York.
Fecha y Hora: 8:30 (GMT); mensual, aproximadamente 2 semanas después del mes al que hace referencia.referencia.
Publicación: http://www.ny.frb.org/survey/empire/empiresurvey_overview.html
Calendario: Actualizaciones por alerta en email o RSS Feeds.
Notas: Aunque NY no tiene una gran industria, el indicador muestra una correlación con la encuesta de Philadelphia y el ISM Industrial, mostrandose como un indicador adelantado.


Encuesta Fed de Philadelphia (Philadelphia Fed Survey):


Fuente: Federal Reserve Bank of Philadelphia.
Fecha y Hora: 10:00 (GMT); mensual, segundo martes después del mes al que hace referencia.referencia.
Publicación: http://www.phil.frb.org/research-and-data/regional-economy/business-outlook-survey/
Calendario: Actualizaciones por alerta en email o RSS Feeds.
Notas: Indicador de actividad de uno de los distritos más industrializados de los EE.UU. Sirve para predecir el ISM.


Encuesta Fed de Richmond (Richmond Fed Survey):


Fuente: Federal Reserve Bank of Richmond.
Fecha y Hora: 10:00 (GMT); mensual, segundo martes después del mes al que hace referencia.referencia.
Publicación: http://www.richmondfed.org/research/regional_economy/surveys_of_business_conditions/index.cfm
Calendario: Actualizaciones por alerta en email o RSS Feeds.
Notas: Se usa como indicador de confirmación del ISM, ya que se publica después de este.


ISM Industrial (ISM Manufacturig):


Fuente: Institute for Supply Management (ISM).
Fecha y Hora: 10:00 (EST); mensual, primer día laboral del mes siguiente al que hace referencia.
Publicación: http://www.ism.ws/ISMReport/index.cfm
Notas: Es una encuenta a nivel nacional de una entidad privada. Complementa a las encuestas de la Fed de los distintos distritos. Es uno de los indicadores de actividad más importantes.


ISM de Servicios (ISM Non-Manufacturig):


Fuente: Institute for Supply Management (ISM).
Fecha y Hora: 10:00 (EST); mensual, tercer día laboral del mes siguiente al que hace referencia.
Publicación: http://www.ism.ws/ISMReport/index.cfm
Notas: Es una encuenta a nivel nacional de una entidad privada. Complementa a las encuestas de la Fed de los distintos distritos.


Peticiones de Bienes Duraderos (Durable Goods Orders AKA Advance Report on Durable Goods Manufacturers' Shipments, Inventories, and Orders):


Fuente: US Cesus Bureau.
Fecha y Hora: 8:30 (EST); mensual, de 3 a 4 después del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.census.gov/cgi-bin/briefroom/BriefRm
Calendario: http://www.census.gov/cgi-bin/briefroom/BriefRm (Next Release)
Notas: Como son bienes que requieren ciertas inversiones, se encuentran afectados por la confianza del consumidor en el futuro del la economía. Sirve como estimador de la producción de la economía de los EE.UU. Este indicador contabiliza más de la mitad de la Peticiones Industriales (Factory Orders) y su publicación es previa a este último, por lo que llama en mayor medida la atención de los mercados.


Producto Interio Bruto (Gross Domestic Product AKA GDP):


Fuente: US Department of Commerce.
Fecha y Hora: 8:30 (EST); trimestral con revisiones mensuales (avance, preliminar, y final), en la cuarta semana del trimestre posterior al que hace referencia.
Publicación: http://www.bea.gov/newsreleases/national/gdp/gdpnewsrelease.htm
Calendario: http://www.bea.gov/newsreleases/news_release_sort_national.htm
Notas: Representa el resumen de la economía norteamericana, el dato avanzado es el más esperado por el mercado.


PMI Chicago (Chicago Purchasing Managers Index):


Fuente: National Association of Purchasing Management (Chicago).
Fecha y Hora: 10:00 (EST); mensual, el último día laborable del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.kingbiz.com/library.asp#axzz0sSshe8YF
Notas: Por encima de 50 representa expansión económica, por debajo recesión. Su importancia ha decaído últimamente, y se utiliza para estimar el ISM.


Produción Industrial y Utilización de la Capacidad Productiva (Industrial production and Capacity Utilization):


Fuente: Federal Reserve Bank.
Fecha y Hora: 9:15 (EST); mensual, aproximadamente 2 semanas después del mes al que hace referencia.referencia.
Publicación: http://www.federalreserve.gov/releases/g17/current/
Calendario: http://www.federalreserve.gov/releases/g17/default.htm
Notas: Ambos indicadores se publican conjuntamente en un solo informe.




Balanza de Pagos:


Balanza Comercial (Trade Balance):


Fuente: US Department of Commerce.
Fecha y Hora: 8:30 (EST); mensual, 2 meses después del mes al que hace referencia.referencia.
Publicación: http://www.bea.gov/newsreleases/international/trade/tradnewsrelease.htm
Calendario: http://www.bea.gov/newsreleases/news_release_sort_international.htm
Notas: Partida principal de la balanza por cuenta corriente, mide la diferencia entre las exportaciones e importaciones de bienes y servicios.


Balanza Comercial (Trade Balance):


Fuente: US Department of Commerce.
Fecha y Hora: 8:30 (EST); mensual, 2 meses después del mes al que hace referencia.referencia.
Publicación: http://www.bea.gov/newsreleases/international/transactions/transnewsrelease.htm
Calendario: http://www.bea.gov/newsreleases/news_release_sort_international.htm
Notas: Partida principal de la balanza de pagos, incluye la balanza comercial más los rendimientos de las inversiones y las transferencias unilaterales.




Confianza:


Confianza del Consumidor de la Conference Board (Conference Board Consumer Confidence):


Fuente: The Conference Board
Fecha y Hora: 10:00 (EST); mensual, último martes del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.conference-board.org/data/consumerconfidence.cfm
Notas: Se descompone en varios subíndices, y considera la situación de los negocios, el empleo, y los ingresos. Es oficial y hace referencia a la confianza del consumidor en la economía estadounidense en los próximos seis meses. Se relaciona con el gasto en consumo. Es más volátil que el índice de la Universidad de Michigan, porque el periodo de tiempo considerado es menor, y porque se entrevista a un grupo nuevo de personas en cada encuesta.


Confianza del Consumidor de la Universidad de Michigan (Michigan University Consumer Confidence):


Fuente: Michigan University
Fecha y Hora: 9:45 (EST); mensual, último Viernes del mes al que hacer referencia, un dato preliminar se publica en el segundo Viernes del mes.
Publicación: http://www.sca.isr.umich.edu/main.php
Notas: Se realiza por una entidad privada, y a diferencia de la encuesta de la Conference Board se realiza sobre un número inferior de encuestados, y considera un periodo superior de tiempo.




Empleo:


Empleo Privado ADP:


Fuente: Automatic Data Processing (ADP)
Fecha y Hora: 8:15 (EST), mensual, normalmente en la primera semana del mes siguiente al que hace referencia.
Publicación: http://www.adpemploymentreport.com/
Calendario: http://www.adpemploymentreport.com/schedule.aspx
Notas: Mide la variación en el empleo privado no agrícola.


Informe de Empleo (Employment Situation):


Fuente: US Department of Labor
Fecha y Hora: 8:30 (EST), mensual, primer viernes del mes siguiente al que hace referencia.
Publicación: http://www.bls.gov/news.release/empsit.toc.htm
Calendario: http://www.bls.gov/bls/newsrels.htm#schedules
Notas: Esta página se actualiza sola, y comprende una serie de indicadores indicadores importates de entre los que destacan:
_ Tasa de Paro: http://www.bls.gov/news.release/empsit.a.htm
_ Variación del Emploo no Agrícola (Total Nonfarm AKA Change in Nonfarm Payrolls): http://www.bls.gov/news.release/empsit.b.htm
_ Variación del Empleo Privado (Total Private AKA Change in Private Payrolls): http://www.bls.gov/news.release/empsit.b.htm
_ Ingresos por hora trabajada (Average hourly incomes): http://www.bls.gov/news.release/empsit.b.htm


Peticiones Semanales de Subusidios de Desemleo (Weekly Jobless Claims):


Fuente: US Department of Labor
Fecha y Hora: 8:30 (EST), semanal, todos los jueves.
Publicación: http://www.dol.gov/opa/media/press/eta/ui/eta20100888.htm
Notas: Esta página se actualiza sola, al pie se encuentran las series históricas. Se publican conjuntamente las iniciales y las continuas, así como la media móvil de cuatro semanas para suavizar la volatilidad del dato.




Política Monetaria:


Decisión de Tipos (FOMC Rate Decision):


Fuente: Federal Reserve Bank.
Fecha y Hora: 14:00 (EST); 8 veces al año.
Publicación: http://federalreserve.gov/monetarypolicy/openmarket.htm
Calendario: http://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm
Notas: Fija el tipo de referencia para operaciones "overnight" con los fondos federales (Federal Funds Rate).


Beige Book:


Fuente: Federal Reserve Bank.
Fecha y Hora: 14:00 (EST); 8 veces al año, 2 miércoles antes de la reunión del FOCM.
Publicación: http://federalreserve.gov/fomc/beigebook
Calendario: http://www.federalreserve.gov/fomc/beigebook
Notas: Se resumen los puntos de vista de los governadores de los 12 distritos federales con respecto a la evolución de la economía americana.


Precios y Gasto:


Gasto Personal en Consumo (CPE AKA Consumer Personal Expeditur Deflactor):


Fuente: US Department of Commerce
Fecha y Hora: 12:30 (GMT), mensual, de 4 a 5 semanas después del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.bea.gov/newsreleases/national/pi/pinewsrelease.htm
Calendario: http://www.bea.gov/newsreleases/news_release_sort_national.htm
Notas: Indicador preferido por la Fed para estimar las tensiones inflacionistas. Los incrementos CPE y CPI tienden a coincidir al final del año, pero esta figura es más comprensible, a juicio de la Fed, ya que mide las variaciones en el consumo.


Indice de Precios al Consumo (CPI AKA Consumer Price Index AKA Inflation):


Fuente: US Department of Labor
Fecha y Hora: 8:30 (EST), mensual, 2 semanas después del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.bls.gov/cpi/
Calendario: http://www.bls.gov/bls/newsrels.htm#schedules
Notas: Mide el incremneto del Precio de una cesta de productos. También se sigue el subyacente sin Alimentos ni Energía. No obstante, la Fed prefiere el Gasto Personal en Consumo Deflactado para seguir la evolución de las tensiones inflacionistas. Influencia la política de tipos.


Indice de Precios de la Producción (PPI AKA Producers Price Index):


Fuente: US Department of Labor
Fecha y Hora: 12:30 (GMT); mensual, 2 semanas después del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.bls.gov/ppi/
Calendario: http://www.bls.gov/bls/newsrels.htm#schedules
Notas: Mide el incremento del Precio de los Imputs en el proceso productivo. También se sigue el subyacente sin Alimentos ni Energía.




Vivienda:


Indice de Precios del la Vivienda Case-Shiller:


Fuente: Standard and Poors
Fecha y Hora: 9:00 (EST); mensual, 2 meses después del mes al que hace referencia.referencia, normalmente el último Martes de cada mes.
Publicación: http://www.standardandpoors.com/indices/sp-case-shiller-home-price-indices/en/us/?indexId=spusa-cashpidff--p-us----
Notas: Mide el Precio de la Vivienda en las veinte principales áreas metropolitanas de los Estados Unidos.


Ventas Pendientes de Viviendas (Pending Home Sales):


Fuente: National Association of Realtors
Fecha y Hora: 10:00 (EST); mensual, en la primera semana del mes siguiente al que hace referencia.
Publicación: http://www.realtor.org/Research.nsf/Pages/PHSdata
Calendario: http://www.realtor.org/press_room/news_release_schedule
Notas: Mide los contratos de venta firmados pero no contabilizados todavía como venta, por lo que puede considerarse un indicador adelantado de la actividad inmobiliaria. Cambios bruscos en actividad inmobiliaria anticipan cambios en la actividad económica.


Ventas de Viviendas Nuevas (New Home Sales AKA New Residential Sales):


Fuente: US Census Bureau
Fecha y Hora: 10:00 (EST); mensual, cuatro semanas después del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.census.gov/cgi-bin/briefroom/BriefRm
Calendario: http://www.census.gov/cgi-bin/briefroom/BriefRm (Next Release)
Notas: Mide la oferta inmobiliaria, las ventas de nuevas viviendas tiran de la economía ya que necesitan de otros bienes y servicios.


Ventas de Viviendas de Segunda Mano (Existing Home Sales):


Fuente: National Association of Realtors
Fecha y Hora: 10:00 (EST), mensual, a mediados del mes al que hace referencia.
Publicación: http://www.realtor.org/research/research/ehsdata
Calendario: http://www.realtor.org/press_room/news_release_schedule
Notas: Mide la demanda inmobiliaria.

Análisis Técnico del Shangai Composite al 30-Junio-2010

Uno de los indicadores a los que menos se está siguiendo, y de los más importantes para entender el desarrollo de esta crisis, es posiblemente el Shangai Composite Index. Este es un índice de capitalización que comprende todas las acciones de clase A y B negociadas en mercado de Shangai. La importancia para entender la crisis actual radica en que China fue el primer país en superarla, pero también el primero en mostrar que se estaba cometiendo un exceso de euforia.



Como se puede ver en el gráfico, China anticipó en varios meses la recuperación económica, mientras que el Shangai Composite hacía suelo en Octubre del 2008, la mayoría de los índices representativos de las economías occidentales lo hacían en Marzo del 2009, 5 meses después. Desde sus mínimos en 1664,93 puntos hasta los máximos del impulso en 3478,01 puntos duplicó su valor corrigiendo más del 38,2% del impulso bajista precedente. Sin embargo, tras una lucha en la que parecía que superaba este nivel, falló en su intento por vencer a esta resistencia iniciando una corrección en Agosto del 2009, 6 meses antes que los índices occidentales. Desde sus máximos hasta el cierre mensual de Junio en 2398,37 ha perdido un 31,04%, y un 26,81% en lo que va de año.



Actualmente, el índice ha retrocedido hasta alcanzar 61,8% del impulso alcista en 2350 punto, dónde se ha frenado. Esto unido al hecho de se encuentra cerca de niveles de sobreventa, podrían producir un pequeño Pull-Back hacia el importantísimo soporte, ahora convertido en resistencia, de los 2650-75 puntos perdidos definitivamente a principios de este mes, tras una dura lucha que se prolongó durante casi todo el mes de mayo. Si se observa con atención, se pude observa un gran triángulo formado por la directriz bajista y la línea 2-4 del anterior impulso alcista, con ruptura bajista en Enero del 2010. La importancia de este triángulo es que si medimos su amplitud, proyectaría al índice por debajo de los 2300 puntos, hasta niveles próximos a los 2275 puntos, bien por debajo del nivel del 61,8% de Fibonacci, incrementando considerablemente las posibilidades de la vuelta al origen del impulso, es decir, mínimos del 2008 en 1664,93.



El análisis de ondas de Elliott, también parece confirmar el análisis chartista de los precios. Descartando un posible de análisis de onda 5 extendida, ya que entonces a la onda 3 que se produciría en Febrero le seguiría una onda 4 en Marzo que caería por debajo del máximo de la onda 1, queda un análisis con onda 3 extendida y fallo de onda 5. Aunque el objetivo más probable de onda C se ha alcanzado, un fallo de onda 5 incrementa las probabilidades de se produzca una C ampliada, que tendría un objetivo por en el entorno de los 1950 puntos, por debajo del último soporte significativo en los 2050 puntos, incrementando las probabilidades de volver al origen del movimiento.


En resumen, la importancia de Shangai Composite es que está sirviendo de indicador adelantado en unos 5-6 meses de lo que ocurre en el resto de mercados, y aunque sus objetivos bajistas están prácticamente conseguidos, conseguirlo incrementaría enormemente las probabilidades de una vuelta al origen del movimiento al corrige, perdiendo todo lo recuperado desde mínimos.

Cuestión de Rating

Cómo cuando Standard&Poors rebajó el rating de la deuda española de AAA a AA+ con perspectiva negativa, esta vez tampoco han faltado las reacciones contrarias y las críticas contra la rebaja de rating por parte Ficht a AA+. Si bien esta vez la agencia de rating ha sido más generosa con la deuda española y ha mantenido la perspectiva en estable. En la primera ocasión fue la mismisima Angela Merkel la que criticó con dureza la decisión de Standard&Poors de bajar la calificación española y amenazó con crear una agencia europea, en esta ocasión ha sido Michael Burda, profesor de economía de la Universidad Humboldt de Berlín, el que ha criticado con dureza la decisión tomada por Fitch.

Las críticas políticas contrastan con el mercado para quien la revisión llega tarde y es insuficiente. Recientemente, Bill Gross, gestor estrella de una de las mayores gestoras de renta fija del mundo, se burlaba del papel de estas agencias a las que calificaba de “idiotas expertos en matemáticas sin idea alguna de cómo aplicarlas”, quién no entendía cómo España era AAA para Fitch y Moody’s: “¡Oh, qué miedo! He aquí un país con un 20% de paro, déficit del 10%, que ha hecho default 13 veces en los últimos 200 años, cuyos bonos se negocian a nivel de Baa y donde cada vez parece más próxima una intervención de la UE y el FMI... y que sigue siendo AAA para Moodys y Fitch.” No obstante no es solamente Pimco quien recelaba de la calidad de la deuda española, otras gestoras importantes también recelaban de ella, entre las que se encontraban Carmignac, Fidelity, DWS, de Deutsche Bank, e Investec.

España llegó a ofrecer un 18% por su deuda antes de la aprobación del plan de rescate y nadie la compraba. Ese fue el motivo de la reunión de urgencia del ECOFIN para aprobar un plan de rescate del Euro por 750.000 MM de Euros. Si ahora se compra nuestra deuda es por el fondo de garantía respaldado por Francia y Alemania. La deuda española no se cotiza por lo que vale, sino según la voluntad de respaldarnos de Francia y Alemania, sin ellos estaríamos en "Default". Más allá de las consecuencias iniciales del plan de rescate, las consecuencias secundarias de este plan han sido encarecer la deuda de los garantes, en especial de Alemania, no tanto por la desconfianza hacia Alemania, sino porque ahora comprando deuda española (garantizada por Alemania), se está comprando deuda alemana con más de un punto extra de rentabilidad. No es de extrañar las críticas alemanas hacia las agencias de rating.

Política y Ventas en Corto

Cada vez que ocurre una gran crisis, ya sea económica o social, algún político aprovecha la conmoción provocada entre la sociedad para aumentar la regulación. El político ofrece seguridad, algo que en ese momento la sociedad demanda, pero oculta el coste, sin entrar a valorar sus intenciones, el resultado siempre es el mismo, menos libertad y más estado.


Esta vez el enemigo son ventas en corto. En este sentido, Alemania ha emprendido una cruzada para luchar contra las ventas en corto sobre determinados activos y fortalecer a los mercados financieros. Entre la lista de activos proporcionada por BaFin sobre los que se prohíben este tipo de operaciones se encuentran: la Deuda Pública de la zona euro, los Seguros de Impago de deuda de la zona del euro (CDS – del inglés Credit Default Swap), y de las acciones del sector financiero de Aareal Bank, Allianz, Commerzbank, Deutsche Bank, Deutsche Börse, Deutsche Postbank, Generali Deutschland Holding, Hannover Rückversicherung, y Münchener Rückversicherung. Frente a su prohibición se ha encontrado con una protesta de sus socios comunitarios, pero no por estar en desacuerdo, sino porque la decisión no se ha consensuado, obligando al resto de los estados a sumarse a la iniciativa alemana, en caso de que también las prohíban, y así ceder al protagonismo de Alemania.


Como primer resultado, esta decisión provocó ataques contra la moneda única, forzando la BCE a intervenir en apoyo del Euro, cuando estaba cerca de perder el soporte de 1,20 dólares por euro. Un Euro débil podría beneficiar a Europa, vía exportaciones, pero pondría en peligro la recuperación mundial, y se podría volver a la recesión; a los EE.UU. no les interesa un Euro que dificulte sus exportaciones a sus segundo socio comercial después de Canadá, y por delate de México, empeorando su ya de por sí abultado déficit comercial, y a China también le repercutiría negativamente ya que el principal destino de las exportaciones chinas es Europa. Por otro lado, en Europa se darían efectos contrapuesto, ya que la mayor facilidad para exportar se vería compensada por el mayor coste de las importaciones de petróleo y gas que se negocian en Dólares.


Otra de sus consecuencias ha sido distorsionar los mercados de CDS y de Deuda. Los CDS sobre deuda soberana se han relajado, y los Diferenciales de Deuda se han tensionado, especialmente aquellos de las economías periféricas. Normalmente, el efecto de las intervenciones es la distorsión de los mercados, provocando otros problemas derivados. Así podrían verse operaciones apostando a una ampliación de los spreads entre el bono alemán y el de los PIIGS.


También hacen discutible la validez de esta propuesta es que muchas de las posiciones corta se llevan a cabo fuera de Alemania, e incluso algunos de los activos para los que se establece la prohibición no se negocian principalmente en Alemania, sino en Londres, como lo son los CDS sobre deuda soberana. Tampoco es necesario realizar ventas en corto de acciones para tomar una posición corta sobre una empresa determinada, especialmente cuando esta forma parte de índices tan importantes como el Eurostoxx (caso de Deutsche Bank o Alianz), ya que existe un mercado de Futuros Organizado y OTC donde tomar estas pociones. Uno de los inconvenientes de que parte de esta negociación pueda trasladarse al mercado de derivados es que estos entre sus funciones tienen la de “Price Discovery” y guían a los mercados de efectivo en la dirección en que deben evolucionar los precios.


No obstante, aunque esta decisión pueda tener buenos resultados políticos, se vende la imagen que se lucha contra los especuladores, no está claro que tenga resultados sobre los mercados. Políticamente, la lucha contra el especulador es algo que se vende muy bien y descarga al político de responsabilidades; el especulador es alguien que te hace perder dinero. Técnicamente los especuladores son aquellos que buscan beneficios por la variación del precio de los activos, los inversores aquellos que buscan recuperar el coste de un proyecto y generar un valor positivo vía beneficios, lo cual supone que los fondos de pensiones, fondos de inversión, banca comercial, banca de inversión, las cajas de ahorros, y las compañías de seguros son los grandes especuladores, y por delegación todo aquel que tenga un deposito a plazo, una cuenta corriente, o algún fondo o plan de pensiones, o de inversión.


Desde un punto realista, cada vez que se han prohibido las ventas en corto, nunca han influido positivamente en los mercados. En el mejor de los casos, no han tenido ningún efecto, en el peor de los casos, han tenido efectos negativos al reducir la liquidez y la transparencia de los mercados. Su prohibición no demuestra más que una falta grave de cultura financiera, o un gran sentido de la conveniencia política. Los mercados se rigen por la ley de la oferta y demanda en estado puro, para que los mercados suban hace falta que entre dinero que los apoye, para que bajen basta con que no haya demanda. Esto es lo que ocurrió en el mini Crash del 6 Mayo en Wall Street, frente a las hipótesis iniciales de un error mecanográfico, o de un ataque de los “hackers”, la SEC no encontró ninguna evidencia que los apoyase, pero sí una falta de interés de compra.

Por Qué Caen Los Mercados?

Justo ahora, cuando todos los datos macroeconómicos son favorables, y las empresas mejoran sustancialmente sus resultados los mercados comienzan a caer con fuerza. Todo parece indicar que la recuperación se asienta pero, contrariamente a lo esperado, los mercados no suben sino que caen.
Si se hace un ejercicio de memoria, los mercados no empezaron a recuperarse cuando los datos macroeconómicos eran favorables, sino cuando estos eran realmente malos. Ni tampoco cuando las empresas tenían beneficios, bastaba con que las pérdidas no empeorasen mucho lo esperado para que se produjeses fuertes subidas. Ahora tan solo ocurre lo contrario. Este comportamiento del mercado es normal, y hace referencia al desfase entre el Ciclo Bursátil y el Ciclo Económico, los mercados anticipan el futuro, y lo que están descontando son las posibles amenazas al crecimiento económico.
La mejoría en los datos macroeconómicos norteamericanos, hacen sospechar a los inversores sobre la proximidad de una subida de tipos por parte de la Fed. Thomas M. Hoenig, el presidente de la Fed de Kansas, una de las voces más críticas con la actual política de relajamiento de tipos de por parte de la Reserva Federal, lleva las últimas reuniones abogando por el endurecimiento de la política monetaria. John Bernanke, el máximo responsable de la autoridad monetaria, se oponía a este endurecimiento hasta que mejorase el empleo. Según el último informe de empleo del U.S. Department of Labor, la economía americana había creado 290.000 empleos en Abril, y revisaba al alza los empleo creados en Marzo desde 162.000 hasta 230.000, el aumento de la tasa de paro contra todo pronóstico desde el 9,7% hasta el 9,9% cuando se esperaba que se redujese al 9,6%, no debe de interpretarse como una destrucción de empleo, sino como que los trabajadores desanimados que habían dejado de buscar trabajo vuelven a reincorporarse a la búsqueda activa de empleo, estos datos calificados por Obama como fantásticos, y representan la mayor creación de empleo por la economía americana en varios años.
Una eventual subida de tipos afectaría a las cotizaciones de las empresas de dos maneras, por un lado los beneficios estas se resienten al aumentar los costes de financiación, por otro, estos beneficios se descuentan a un mayor tipo. Ambos efectitos tienen como consecuencia un menor valor de las empresas. Un sector especialmente sensible a las variaciones sobre los tipos de interés es el sector bancario, y sobre este existe gran incertidumbre sobre su impacto, especialmente porque gran parte de resultados proceden de sus divisiones de trading y banca privada.
Uno de los cisnes negros para el 2010 era una posible crisis de deuda soberana. Los estados hicieron suya la crisis financiera acudiendo al restaste de las empresas, y ahora afrontan costes crecientes para colocar su deuda por el deterioro de su solvencia, y en los casos más extremos, la posibilidad de la bancarrota. Grecia se contemplaba como una amenaza mucho más seria a principios de año que Dubai, sin embargo, al principio de la crisis griega esta tuvo un impacto mucho menor que Dubai. Fue a medida que la amenaza de contagio se fue extendiendo, cuando los mercados empezaron a reaccionar, especialmente cuando este peligro se extendió a economías del tamaño de la Española, y se empieza a hablar de las dificultades de Italia, y finalmente Moody’s avisa sobre el peligro de contagio a un nuevo actor; el Reino Unido. Lo que al principio se contemplaba como un problema local de la Eurozona, ahora es una amenaza global.

Aunque ha pasado más desapercibido, no es por ello menos importante. Desde comienzos de año se ha producido un lento goteo en la pérdida de valor de las cotizaciones de la Bolsa de Shangai (2.665,81 ptos. a 7/05/2010), que acumula una pérdida cercana al 18,65% en lo que va de año (3.277,14 ptos. a 31/12/2009) y del 18,75% desde máximos del año (3.282,18 ptos. a 05/01/2010), y del 20,15% desde máximos del impulso alcista desde que se iniciase la recuperación (3.338,66 ptos. a 23/11/2009). Este es el reflejo de las preocupaciones por parte de los inversores de que la economía que mostrara el camino de salida de la crisis financiera pudiese entrar en crisis. China continúa endureciendo su política monetaria, exigiendo a los bancos mayores depósitos en forma de mayores reservas, en un intento por drenar liquidez y evitar el estallido de su burbuja inmobiliaria.
Una de las amenazas que se han relajado últimamente ha sido el precio de las Commodities. Tanto los metales industriales, especialmente en cobre, como el petróleo llevaban grandes aumentos en lo que va de año. En el caso del petróleo, este último amenazaba con romper la barrera de los USD 90 por barril, pero esta semana ha caído por debajo de los USD 80 barril, un nivel que había servido de soporte a los precios durante los dos últimos meses.
Finalmente, existen factores puramente técnicos que podrían explicar las caídas. Una subida en vertical de un 70% desde mínimos exige una corrección proporcional. El 60% del volumen diario que se negocia en Wall Street, se hace a través de sistemas de contratación automática, que responden a complejos modelos matemáticos, los cuales se rigen por algoritmos calculados a partir de precios y volúmenes, que detectan una lógica distinta a la que aplican los inversores. Si bien los mercados estadounidenses todavía no han iniciado las correcciones, ya se empiezan a dar los primeros síntomas.

Análisis Técnico del IBEX al 30-Abril-2010

"Este enfermo no tiene buen color", solía decir mi médico de cabecera cuando era pequeño. Todos entendíamos lo que quería decir, que nos tuviésemos cuidado y prestáramos atención, porque la cosa podría ir a peor. Eso es lo que le pasa al IBEX, no tiene buen color, y sin la ayuda de los mercados del otro lado del Atlántico, no tendría fuerzas para aguantarse en pie. No está aprovechando las circunstancias favorables para crecer, ni el tirón de Wall Street, y cuando los mercados americanos corrijan, él lo hará en mayor medida.



Desde un punto de vista técnico el escenario se encuentra bastante deteriorado. Desde Marzo sus mínimos en 6.700 de Marzo del 2.009 hasta sus máximos de 12.200 en Enero del 2.010, el IBEX ha subido mucho y muy rápido. Esto no es bueno cuando tocan correcciones, ya que las subidas en vertical permiten correcciones en vertical al no crear zonas de soporte.


Su primer aviso lo dio al no poder con la resistencia de los 12.000. Al principio no solo denotaba cierta fatiga, era normal después del esfuerzo realizado, así que tendría que volver a zona de soportes para retomar impulso. Este soporte sería la antigua resistencia del retroceso del 50% de Fibonacci. Un nuevo intento fallido, y otra vez al soporte, pero esta vez también coincide con el cruce de la directriz alcista. Con fuerzas renovadas vuelve a por el tercer intento, y vuelve a fallar, perdiendo la directriz alcista. Una vuelta al soporte le hace recuperar rápidamente la directriz y volver a atacar a la resistencia de los 12.000 puntos, es el cuarto intento. Pero esta vez las cosas son diferentes, la directriz alcista estaba tan próxima a la resistencia que al fallar en superarla, pierde la directriz alcista transformándola en resistencia. Ahora es cuando es aviso se ha transformado en un problema.


A la quinta va la vencida, y logra vencer a la resistencia de los 12.000 puntos, pero se queda muy lejos del retroceso del 61.8% de Fibonacci, la teórica nueva resistencia, y no solo eso, el canal lateral que había creado en su lucha con la resistencia de los 12.000 puntos le proyectaba muy por encima de este retroceso. Volvemos a encontrarnos con la antigua directriz alcista que esta vez el la que le frena. Su posterior corrección le hace perder el retroceso del 50% de Fibonacci transformándolo en resistencia. También pierde el soporte del 38.2% de Fibonacci, y se frena en las proximidades del soporte del 9.800. Rápidamente recupera el nivel del 38,2% de Fibonacci en los 10.316 puntos, y se va a por el 50% en los 11.400 que los supera por un breve espacio de tiempo, pero falla en superar la nueva directriz bajista a medio plazo, confirmándola de esta manera con un tercer máximo relativo decreciente. Un nuevo signo de debilidad es que la nueva directriz alcista a corto plazo tampoco sirve para frenar la caída y tiene que ser de nuevo la proximidad del soporte de los 9.800 puntos la que actúe. Una pérdida de este soporte dejaría al IBEX sin paracaídas hasta los 8.850 puntos.



A corto plazo el IBEX también da señales de debilidad. No solo ha perdido la directriz alcista a corto plazo, sino que esta ha actuado como resistencia. En la última sesión ha frenado el avance del índice. Lo que tenía pinta de una fuerte subida, se acabó transformando en una moderada subida, en otras palabras, en una estrella fugaz. Esta formación es correctiva y suele enviar a las cotizaciones a su origen, es decir a los 10.100 puntos. Volver a esos nivele implicaría ir a buscar soporte en los 9.800 puntos. Más abajo solo quedarían los retrocesos del impulso anterior como soportes, si bien el soporte significativo a largo plazo de 8.850 puntos coincide con el retroceso del 61.8% del impulso alcista, lo que lo convierte en un firme soporte.


El recuento de las ondas de Elliott tampoco es favorable. La onda A estaría situada en los 10.000 puntos, y la onda B de momento en los en los 11.600 puntos, hasta que se forme la onda C. Esta onda implicaría la pérdida de los mínimos de la onda A, salvo en extrañísimas circunstancia en las que esto no ocurre, lo normal es que el mínimo impulso de la onda C sea el mismo impulso de la onda A, su proyección lo llevaría hasta los 9.250 puntos.


Resumiendo, el escenario técnico es malo, con muchas resistencias al alza y pocos soportes, pero la fortaleza de Wall Steet está ayudando a sujetar las cotizaciones. Con Wall Street ayudando este escenario podría transformarse en una lateralidad con un amplio rango, pero si Wall Street corrige el IBEX lo hará en mayor medida.

Pensiones; Reforma o Cambio de Modelo?

Esta semana hemos conocido las intenciones del Gobierno de reformar las pensiones para garantizar su viabilidad. La reforma consistía en alargar la edad de la jubilación a los 67 años, y aumentar la base de cálculo hasta los 25 años, requiriendo cotizar 17 años para tener derecho a una pensión contributiva frente a los 15 años actuales. La reacción social y el presumible coste político, claramente desfavorable, llevó al Gobierno a replantearse la propuesta.


Pero, se puede salvar el sistema actual de pensiones, o deberíamos cambiarlo? Diversos estudios económico-demográficos muestran que el sistema de reparto no es sostenible a largo plazo. Para que sea viable un sistema de reparto como el español, en el que las cotizaciones de los trabajadores activos financian las pensiones de los jubilados, es preciso que los compromisos de pago de pensiones crezcan a una tasa menor o igual que la masa salarial. El modelo de reparto no solo requiere de altos niveles de empleo, sino además, de pirámides poblacionales robustas. Esto se produce cuando la población es joven y creciente, es decir la base es amplia, o las tasas de mortalidad son altas, o la esperanza de vida es corta, es decir, la cúspide es estrecha. Ninguna de estas dos condiciones se da en España, donde el crecimiento de la población será casi nulo, incluso con la inmigración, y la esperanza de vida es muy elevada. Mientras son se den las condiciones requeridas, cualquier reforma que mantenga el sistema de reparto será limitada, y requerirá de nuevas y continuas reformas. Las similitudes entre un sistema de reparto y un sistema piramidal son peligrosamente inquietantes.


Antes de llevar a cabo la propuesta, existen otras reformas que España podría explorar, entre ellas:


_ Limitar las jubilaciones anticipadas. El uso y abuso de las jubilaciones anticipadas suponen una carga para Empresas y Estado, y una pérdida de capital humano inasumible para la sociedad española.
_ Por contra la jubilación obligatoria, tampoco es una solución, podría ser sustituida por un derecho a la jubilación a partir de una edad legal. Cuanto más tiempo pase la gente voluntariamente trabajando menor es el coste de las pensiones, y menor la perdida de capital humano. Mantener a trabajadores adultos en el mercado es importante, pero no por ley, solo cuando lo deseen.
_ Implantar una política de "Equal Oportunity Employer" ayudaría a reducir los niveles de desempleo, aumentando las cotizaciones a la seguridad social. Esta política en algunos países, como Canadá, es impuesta por ley. En otros casos son las compañías las que la implantan, reputadas empresas como Merrill Lynch no admiten solicitudes contrarias a esta política y que muestren información personal no necesaria para establecer el contacto, y que no se base en méritos profesionales y académicos.
_ El problema de mantener a trabajadores adultos en el mercado laboral es la entrada de trabajadores jóvenes. Este problema requeriría de reformas del mercado laboral, y sobre todo de la educación. Los trabajadores más jóvenes parten con la ventaja de que están dispuestos a competir en costes, ya que no tienen tantas ataduras, están más abiertos a los cambios y, normalmente, deberían de tener una formación superior.
_ Para ayudar a aquellos trabajadores que entran tarde en el mercado laboral, o se han visto apartado del mismo, por diversas causas, algunos países como es el caso de Gran Bretaña disponen de cotizaciones aceleradas, según las cuales es posible cotizar al año por periodos superiores al año.
_ Los sistemas privados de pensiones basados en la capitalización, no han tenido en España el éxito que tienen en otros países. Este sistema requiere de mayores incentivos fiscales tanto en las aportaciones como en el rescate, para fomentar un ahorro que es bueno para la economía en general.
_ Finalmente, siguiendo el ejemplo de Suecia, diversos países se han pasado al modelo de pensiones mixto, que en principio es financieramente sostenible.


Suecia, desde 1950 y hasta mediados de los setenta, disfrutó de un rápido crecimiento económico, pleno empleo, y estabilidad de precios, dando lugar al Estado de bienestar. En los 90, la economía sueca entró en recesión con tres años seguidos de crecimiento negativo del PIB (1991-93). El Estado del Bienestar entró en crisis y fue necesaria una profunda reforma social y un severo plan de saneamiento. Con ese plan se redujeron fuertemente las ayudas a las familias, por enfermedad, y las subvenciones para vacaciones, vivienda, y seguro de desempleo. Finalmente, el proceso llevó al Parlamento sueco a aprobar una reforma del sistema de pensiones por jubilación, que sustituiría al sistema existente.


La reforma, que entró en vigor en 1999, haciendo caso a las recomendaciones de la Unión Europea, convirtió el sistema de pensiones sueco, hasta entonces basado en el reparto, en un sistema mixto, en el que parte sus prestaciones por jubilación se regirían por un sistema de capitalización. En adelante, cada sueco activo, además de cotizar de acuerdo con el sistema de reparto vigente, tendría que dedicar un porcentaje de sus ingresos a un seguro privado de capitalización. Este nuevo sistema se consideraba, a largo plazo, como una alternativa más estable, y su éxito hizo que otros países como Italia, Letonia, o Polonia lo adoptasen. Sería exportable el modelo sueco a España?


El sistema sueco de pensiones es solidario, del 18,5% de los ingresos que se destinan a pensiones, el 16% serán utilizados para financiar el pago de las pensiones de los actuales pensionados. Este dinero prestado se devolverá en forma de pensión de ingreso, a partir del día de la jubilación. El 2,5% restante se deposita en una cuenta individual para la pensión por prima.


La nueva pensión general sueca comprende 3 partes:


A: La pensión por ingreso


La Pensión por Ingreso corresponde a ese 16% que se descontó de los ingresos mensuales. El tamaño de la pensión por ingreso depende de cuánto se ha ganado durante toda la vida laboral.


B: La Pensión por Prima


Es la parte que se destina a capitalización. Este dinero se deposita en fondos de valores y que se pueden elegir.


C: La Pensión Básica de Garantía


Para quienes hayan tenido bajos o ningún ingreso, este nuevo sistema, les da una seguridad en forma de Pensión Básica de Garantía. Para recibir la pensión básica de garantía se exige, como norma general, haber residido en Suecia 40 años. Todos los que hayan residido en Suecia entre los 25 y los 64 años optan a esta pensión.


A partir de los 61 años cumplidos se tiene derecho a decidir cuándo pensionarse, mientras que más tarde, más alta será la pensión. También se tiene derecho a decidir seguir trabajando después de pensionarse. Sin embargo, si se trabaja mientras se está pensionado, se está obligado a pagar cotizaciones sobre los nuevos ingresos, lo cual se traduce en un nuevo incremento de las cuentas individuales y en definitiva del total de su renta vitalicia final, cuando ésta sea solicitada.


La pensión por ingresos y la pensión por prima se pueden obtener desde los 61 años, e independientemente del país que se elija para vivir.


La pensión básica de garantía no se puede obtener antes de los 65 años y, como regla general, solamente si se reside en Suecia, o si se está domiciliado dentro de la zona de la Unión Europea, o si se es ciudadano de un país miembro de la Unión Europea y se habita en uno de esos países.


Cerca del 90% del mercado laboral sueco está cubierto además por planes de pensión de empleadores, acordados con los sindicatos (planes “contractuales”), que complementan las pensiones ya descritas. En promedio los planes de empleador suponen una tasa de cotización adicional de 3,5%, lo que arroja una tasa global de cotización de 22% (18,5% + 3,5%) para la mayoría de los empleados. Consecuentemente, las aportaciones al sistema complementario de capitalización son de un 6%.


Este sistema ha sido valorado por el Banco Mundial, quién ve resultados alentadores para las reformas futuras de planes de pensiones. Robert Holzmann, Director de Protección Social en el Banco Mundial, y el profesor Edward Palmer, Jefe de Investigaciones en el Organismo de Seguridad Social de Suecia. “Según las pruebas disponibles, es un nuevo concepto de reforma de los sistemas de pensiones que ofrece perspectivas favorables en un momento en que prácticamente todos los países están analizando la viabilidad de sus sistemas de pensiones y se preguntan qué medidas pueden adoptar para aliviar las presiones demográficas y económicas sin generar cargas adicionales para los futuros trabajadores”.


Aunque según esta valoración sus ventajas son evidentes, es financieramente sostenible y facilita la mobilidad de los trabajadores, su aplicación puede plantear dificultades, por razones tanto técnicas como políticas. El sistema debe estar bien administrado políticamente, y bien explicado a la sociedad. Además falta por valorar la “carga impositiva pendiente” o el legado fiscal del plan anterior. Otra circunstancia a analizarse con más profundidad sería la cuestión relativa a la integración de los distintos profesionales.


A modo de conclusión, no por olvidada y poco discutida menos importante, la ventaja fundamental de un sistema de capitalización sobre uno de reparto. Un sistema de reparto se basa en la "PROMESA" de un Gobierno, de que a cambio de una contribución presente, recibirás una prestación futura. No existe ningún contrato, ni plan individual, ni segregación parcial de activos, que garantice el cumplimiento por el Gobierno de sus obligaciones, salvo la voluntad del Gobierno de cumplir. En cambio, en un sistema de capitalización, existen contratos, planes de inversión, y segregación de activos. Los sistemas de capitalización se basan en la "CONSOLIDACIÓN DE DERECHOS". Incluso, si se hacen malas inversiones, o los activos pierden valor, lo que es tuyo es tuyo.